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【东北宏观沈新凤】政策应聚焦需求侧,今年大概率实现4%左右的增长——3月经济数据点评

发布时间:2020-06-01

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1-3月生产、投资、消费均边际修复,但需求不足问题较生产端更突出,工业品库存积压较明显。1-3月规上工业增加值同比降1.1%,城镇固定资产投资同比降13.8%,社零总额同比降19.0%,前值-20.5%。

生产方面,结合复工率、耗煤量等高频数据来看,目前工业生产正在且仍将持续修复,但库存积压问题较明显。投资方面,当前产能利用率创有数据以来最低水平,叠加内需仍待充分释放、海外疫情致外需继续承压、企业家信心遇挫,预计制造业投资复苏动力相对不足,但先进制造业等部分重点行业在政策支持下有望实现较大增长。考虑到国内疫情逐渐平息、气候回暖、积极财政政策更积极有为,预计今年基建投资增速有望达到10%左右。地产方面,随着后续楼市交易回暖、房企资金压力缓解,房企信心有望回稳并使房地产投资边际修复。

3月消费结构表现继续分化,实物商品网上零售和非耐用品消费实现较快增长,而部分耐用品半耐用品消费仍低迷。具体结合高频数据来看,餐饮、零售、汽车消费正逐步回暖,我们预计二季度末有望回归正常水平,酒店、旅游、电影仍处于承压期。

我们认为随着复工复产进入下半段,二季度后政策应聚焦需求侧。具体而言,未来基建发力、消费刺激及回补、其他投资逐步收窄降幅或转正等是积极力量,有望推动年内经济逐步修复,增速前低后高概率较大。但须注意出口与预期两类风险,一是海外疫情致外需疲弱与外贸领域就业承压,二是企业信心受挫拖累民间投资,考虑到上述风险已有累积,可期待二季度后政府赤字率、专项债、转移支付、特别国债、降息降准等财政货币政策加码,托底经济。

预计全年GDP大概率可以实现4%左右的增速。一季度GDP同比下降6.8%,为全年实现5.5%的增速带来了客观实际困难,然而稳就业始终是政策底线。根据近年1个GDP百分点对应200万人新增就业的体量,且部分就业可通过其他途径消化,874万普通高校毕业生规模对应于4%~5%GDP增速。考虑到一季度GDP拖累较大,我们预计后续逆周期政策将推动经济积极修复,伴随基建的发力、消费的刺激及回补、其他投资虽弱于基建但有望逐步收窄降幅或转正,我们的AR模型结果显示全年GDP大概率可以实现4%左右的增速。

风险提示:国内疫情二次波动,海外疫情扩散引发经济危机。

中国1-3月规模以上工业增加值同比降1.1%,前值降13.5%。

中国1-3月城镇固定资产投资同比降13.8%,前值降24.5%。

中国1-3月全国房地产开发投资同比降7.7%,前值降16.3%;制造业投资同比降25.2%,前值降31.5%;基础设施建设投资(不含电力)同比降19.7%,前值降30.3%。

中国1-3月社会消费品零售总额同比降19.0%,前值降20.5%。

受益于国内疫情改善带动复产,3月工业行业生产均边际修复,但库存积压问题较为明显。3月工业增加值同比下降1.1%,较2月大幅回升12.4个百分点,具体来看,41个大类行业中有16个行业增加值保持同比增长,而1-2月这一数据仅为2个。而从三大门类来看,3月采矿业增加值同比增长4.2%,较1-2月份回升10.7个百分点,制造业下降1.8%,降幅收窄13.9个百分点,电力、热力、燃气及水生产和供应业下降1.6%,降幅收窄5.5个百分点。累计来看,1-3月工业增加值同比降8.4%,高于市场预期的-10%,前值-13.5%,与1-3月发电耗煤量同比下降21.9%表现基本一致。

此外,数据显示4月全国复工复产形势向好,指向经济修复进程仍在继续。根据工信部数据,3月29日时全国规上工业企业平均开工率达98.6%,人员平均复岗率达89.9%,中小企业复工率达76.8%,而截至4月15日,全国规模以上工业企业平均开工率已达99%,人员复岗率达到94%,全国中小企业复工率进一步上升至84%,均较3月底有明显提升。这与电厂耗煤数据保持一致,今年3月底时电厂耗煤量累计同比下降18.1%,而截至4月16日时降幅进一步收窄至17.3%。

然而,尽管3月工业增加值同比改善明显,但1-3月累计产销率仅96.2,为2004年以来最低水平,指向3月工业改善主要是受益于企业的赶工生产,而需求端压力仍较大,因此我们预计3月工业企业库存数据会有较明显的上升。

固定资产投资增速降幅收窄。1-3月,全国固定资产投资同比下降13.8%,较1-2月降幅收窄8.4个百分点。

制造业投资同比下降25.2%,降幅收窄6.3个百分点,其中受低基数影响汽车制造业、专用设备制造业投资同比修复最为突出,汽车制造业同比降幅较1-2月收窄13.8个百分点至27.2%,而受高基数影响化学原料及化学制品制造业、计算机通信和其他电子设备制造业投资同比较疲弱。 一季度工业产能利用率录得67.3%并创下有数据以来的最低水平,叠加目前内需仍待充分释放、海外疫情演绎下外需继续承压、经济前景不确定性打击企业家信心,预计后续制造业投资复苏的动力相对不足,但先进制造业等部分重点行业在政策支持下有望实现较大增长。

1-3月基建投资同比下降19.7%,考虑到国内疫情逐渐平息、气候回暖、积极财政政策更加积极有为,预计今年基建投资增速有望达到10%左右。

4. 楼市交易逐渐回暖,3月房地产投资、商品房销售降幅均收窄

1-3月房地产投资同比下降7.7%,前值降16.3%。

从资金来源来看,1-3月房地产开发企业到位资金同比下降17.5%,其中国内贷款同比降5.9%,销售回款同比降22.4%,自筹资金同比降8.8%。受疫情改善后政府增加供地、房企拿地需求释放的影响,1-3月土地购置面积同比降幅较1-2月份收窄6.7个百分点至22.6%,土地成交价款同比降幅大幅收窄18.1个百分点至18.1%。

从动工情况来看,1-3月施工面积同比增长4.1%,较1-2月份提高1.2个百分点,新开工面积下降27.2%,降幅收窄17.7个百分点,竣工面积同比下降15.8%,降幅收窄7.1个百分点。

销售方面,1-3月商品房销售同比下降26.3%,降幅比1-2月份收窄13.6个百分点。 我们认为随着后续楼市交易回暖、房企资金压力缓解,房企信心有望回稳并使房地产投资边际修复。

5. 消费表现仍分化,实物网上零售和非耐用品消费较快增长

1-3月份,社会消费品零售总额78580亿元,同比名义下降19.0%。其中,除汽车以外的消费品零售额72254亿元,下降17.7%。

消费表现继续分化,实物商品网上零售和非耐用品消费实现较快增长,汽车服装家电等耐用品、半耐用品消费仍低迷。1-3月社会消费品零售总额同比下降19.0%,除汽车以外的消费品零售额同比下降17.7%。 疫情冲击下3月线上消费继续逆势增长,1-3月实物商品网上零售额同比增长5.9%,占社会消费品零售总额的比重为23.6%,较1-2月提高2.1百分点,其中吃类和用类商品分别增长32.7%和10.0%,穿类商品下降15.1%。从结构上看,受疫情期间居民足不出户、可支配收入大幅滑落的影响,粮油食品等非耐用品、生活必需品类消费相对韧性较强,而汽车、家具、服装等耐用品、半耐用品消费仍低迷。最后从消费类型来看,目前餐饮业受影响仍大,1-3月份餐饮收入同比下降44.3%,商品零售同比下降15.8%。

值得注意的是,据美团统计,3月以来国内生活服务业进入修复期,商户复工率自2月底的50%提升至80%,同期消费复苏率自20%修复至50%,距离正常水平仍有差距,显示当前居民外出消费依然较为谨慎,需求端修复速度相对较慢。具体来看,餐饮、零售、汽车消费逐步回暖,预计二季度末有望回归正常水平,酒店、旅游、电影仍处于承压期。

餐饮截至4月17日,餐饮业累计损失约占上年营业收入的15%。据哗啦啦统计,4月前半月,餐饮业日均营业额约为上年同期的53%,较3月后半月环比增长15.6%。全国餐饮门店营业率恢复至88%,较3月末提升近8个百分点。

零售:2月下旬以来需求端虽在逐步修复,但暂未观察到明显的报复性消费的出现。据商务部统计,零售企业基本已经复工,超市便利店销售已经超过去年同期水平,百货商场的营业额恢复速度依然较慢,仅为上年同期的50%左右。从商务部重点监测1000家零售企业日均销售额来看,至4月上旬,零售企业日均销售额较2月中旬增长11.3%,较3月上旬增长5%。中百协调查数据显示,上周(4月6日-4月12日),75%的零售企业销售额已经恢复至上年50%水平,46%的零售企业销售额的恢复集中在60%-70%之间,较前一周提升了17个百分点。 中百协秘书长杨青松预计零售企业整体恢复到疫情前的正常水平起码要到6月之后。

汽车:3月以来汽车销量逐周改善,各周销量同比分别为-51%、-44%、-40%、-24%、-35%,4月第二周销量同比转正至14%。据中汽协调研,截至 4月10日,整车生产工厂全面复工,员工返岗率为86%,复产情况达到2018年的75%水平。而渠道综合复工效率 76.49%,客流恢复率 70.8%,显示出居民部分需求仍被抑制,在汽车刺激逐步发力的情况下,预计后续销量将逐步转暖。乘联会初步推算4月狭义乘用车零售同比下滑约8%,但较一季度大幅下滑41%的情况已经出现明显好转。

手机:3月国内手机市场总体出货量同比下跌23.30%,降幅较2月收窄32.7%,其中5G手机的市占率为30%。

家电:据奥维云网推总数据显示,一季度厨卫、白电(冰箱、冰柜、洗衣机、空调)、小家电零售额分别同比下滑33.7%、45%、23.7%。

酒店:据STR数据显示,自1月14日起,中国内地酒店入住率在两周内从70%迅速跌落至8%,随后保持在10%以下。2月底以来,酒店业逐步复苏,国内酒店超过9成复工,截至4月11日,入住率逐步恢复至30%左右。

旅游:从2月中旬以来,我国旅游业逐步复苏,清明节期间全国旅游景区复工率达到65.8%,较前一周提升21.5个百分点。但清明节接待游客仅为上年同期的38.6%,门票本地消费占比达到65%,旅游收入仅为上年同期的19.3%。仅春节和清明假期造成的旅游损失占上年旅游总收入的15%

电影:从3月20日开始,国内的电影院陆续复工,3月27日,又被紧急叫停。一季度预计电影票房损失占上年电影总收入的25%。

6.二季度后政策应聚焦需求侧,今年大概率实现4%左右的增长

总结来看,1-3月生产、投资、消费均边际修复,但需求不足问题较生产端更突出,工业品库存积压较明显,我们认为随着复工复产进入下半段,二季度后政策应聚焦需求侧。具体而言,我们认为未来基建发力、消费刺激及回补、其他投资逐步收窄降幅或转正等是积极力量,有望推动经济逐步向上修复,年内经济前低后高概率较大。但须注意出口与预期两类风险,一是海外疫情致外需疲弱与外贸领域就业承压,二是企业信心受挫拖累民间投资,考虑到上述风险已有累积,可期待二季度后政府赤字率、专项债、转移支付、特别国债、降息降准等财政货币政策加码,托底经济。

一季度GDP同比下降6.8%,为全年实现5.5%的增速带来了客观实际困难,然而稳就业始终是政策底线,因此年内GDP增速不宜下降过多。1季度城镇新增就业229万人,仍维持较好正增长,我们认为这与一月份疫情影响仍未显现、部分大学生秋招已确定岗位等因素有关,但同比较去年下滑95万人,指向2、3月疫情已对就业形成拖累。考虑到大学生毕业潮下的二、三季度是每年就业高峰期,而今年普通高校毕业生更是同比增加40万人至874万人,因此2季度后就业压力显然较大。根据近年1个GDP百分点对应200万人新增就业的体量,且部分就业可通过其他途径消化,874万普通高校毕业生规模对应于4%~5%GDP增速。

我们预计全年GDP大概率可以实现4%左右的增速。考虑到一季度GDP拖累较大,我们预计后续逆周期政策将推动经济积极修复,伴随基建的发力、消费的刺激及回补、其他投资虽弱于基建但有望逐步收窄降幅或转正,我们的AR模型结果显示全年GDP大概率可以实现4%左右的增速。

具体而言,我们模型假设如下:

外贸方面:08金融危机对经济冲击较大,2008年美国经济萎缩0.1%,2009年萎缩2.5%;2008年欧元区增长0.4%,2009年萎缩4.4%。出口和欧美经济增速趋势总体相同,2009年欧美经济负增长,出口下降20%,欧美经济回到正增长后我们的出口增速也回归正增长。我们认为Q2出口冲击会超过08年,因为叠加了中国未全面复工复产。2季度欧美经济受冲击最强,下半年温和复苏,对我们出口冲击会从-25%逐步修复至0%。我们假设进口增速冲击类似于出口。

消费方面:我们预计Q2消费有望小幅正增长,假设4%,而Q3、Q4海外经济疫情预计均好转,叠加政策刺激下消费预计大幅反弹,假设增长10%、12%。

投资方面:我们预计二季度后基建增速将显著回升,按照我们的基建资金测算模型,假设下半年增长15-18%,则全年增长10%左右。我们假定Q2到Q4,房地产投资增速回升至10%,平均增长6.85%。我们认为制造业投资相对较弱,2季度继续负增长,降幅缩窄,3季度回到0%,四季度增长3%(即去年增速水平)。

前面我们已经阐明,全年实现5.5%以上的增速存在客观困难,在今年疫情冲击全球经济的特殊时期,可以特事特办,只要居民信心稳定,经济增速上低一点没有什么了不起的。此外,我们的人均收入已经翻番,其实名义GDP也早已翻番。如果还是要达到实际GDP翻番,我们建议可以延长翻番时限,追本溯源,以2021年7月建党100周年作为真正的考核时间点。

风险提示:国内疫情二次波动,海外疫情扩散引发经济危机。



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